合伙人原文编译：0x711&Bob，BlockBeats

针对三箭资本暴雷后事态进一步蔓延的现状，Cinneamhain Ventures 合伙人 Adam Cochran 在社交媒体分享了其个人看法，BlockBeats 对其翻译整理如下：

没想到我会这么快再次讨论这个问题，但自从上周末有消息称三箭资本没有「与清算人合作」，它可能意味着这次事件的进程和严重程度都充满变数。

如果三箭资本确实完全不合作，这可能意味着：

· 他们的链上钱包中仍持有的一些可转移 Token 无法被扣押。

· 所有被托管或在交易平台的 Token 都将被没收和清算。

· GBTC 份额将被扣押。

· 在合约中未解锁的 Token 也可能被扣押。

包括 DeFiance Capital 的「共同投资协议」基金，将在为自己能否存续而战，以求不被清算。把资金交给三箭资本管理的项目能否在清算过程中得到认可，并获得偿付，取决于是否签订了明文协议。

这其中有很多状况非常糟糕，类股票基金的清算、财库的损失以及被迫出售（可能是场外交易）任何归属头寸，将真正伤害行业，特别是在熊市期间，这可能会导致很多初期项目夭折。但是，最大的问题是 GBTC，因为我们知道三箭资本的 GBTC 持仓量很大，并且很容易被扣押。如你所知，由于费用、流动性、转换风险等原因，GBTC 通常存在比特币折价。

还有些问题与各自司法管辖区内有关破产的具体规定有关：

1. 债务人是否将以实物转让股票的方式获得偿付？

2. 或者，他们是否必须首先进行清算？

希望是第一种情况，这意味着损失将被债权人从账面上吸收—考虑到 GBTC 的高折价，这对他们来说是有意义的，如果未来 GBTC 可以转换为 ETF，价差弥合意味着 GBTC 价值存在巨大的上行空间。但是，那些拥有债务的人，我们知道至少有几个最大的头寸是由以下人拥有的：

1. 使用客户资金的人。

2. 自行办理破产程序的实体。

因此，这些团体似乎不太可能希望持有实物。

当我们考虑抛售 GBTC 的风险时，我们无法真正衡量漏洞的大小，因为我们不知道这些资产可能被承诺作为抵押品的倍数。但是，我们可以理解他们将如何清算。

因为我们在加密货币行业，所以可能会发挥作用的是一种独特的产品——「永续期货合约」「永续合约」与其他选项不同，其没有到期日。我们只需支付资金费率来维持合同。

如果为正，多头支付空头，如果为负，则空头支付多头，并且利率根据现货价格和永续期货合约价格之间的方向时间加权 delta 移动。但是，这是真正重要的一部分：从历史上看，一般都是空头支付资金费率。

因为一直以来加密领域有很高的增长，而且有越来越多的市场主体参与，而且 FOMO 情绪蔓延 (获得更大的价格脱节) 时，做空总是比做多支付更多的资金费率。

现在，通常这并不重要，资金费率可以被抵消。但是，这确实意味着，如果你持有 Delta 中性头寸 (卖空，买入现货)，你就会获利。

现在 GBTC 有 30% 折价，这意味着做市商有机会：

1. 卖空 1 BTC 永续合约；

2. 以折扣价购买价值 1 BTC 的 GBTC。

重复此过程，直到套利空间为 0。

虽然事情并非我们想象的这么完美，但假如永续合约价格下跌 15%，同时 GBTC 价格拉升了 15%，价差消失了。我们可能会想「太棒了，局势控制住了。」但这样算下来还有一个持有大量空头仓位的做市商。那么在这个位置积累一些现货或者降低一下空头仓位或许符合他们的最大利益。但是要记住，空头持仓是有成本的。因此，如果做市商够老练，他们就有巨大的动机在这个水平深度做市并筹集资金。

一旦我们看到 GBTC 的价差缩小，说明这件事上的传导性风险结束了。就像我们在 stETH/ETH 事件中看到的一样。

在有限制的产品上维持 1：1 的价格不太现实，但我们希望价差能够尽可能小。

三箭资本并不是 GBTC 唯一的持有者，因此 GBTC 折价的还有其他的原因。但是根据可查的最新文件，在 2021 年，3AC 拥有 3900 万股 GBTC (约占 22%)，BlockFi 也持有很大一部分仓位。

如果这个数据准确，且他们 2022 年仍持续购买，那他们很可能持有了大部分的 GBTC 份额。

所以，与其期待现货下跌 15%，GBTC 上涨 15% 来弥合价差，现货价格下跌幅度超过 GBTC 下跌幅度以弥合价差的可能性更大一些。因为不会有买家有上述风险偏好。这可能意味着机构持有者和共同基金持有者会遭遇进一步打击（特别是如果 BlockFi 仍然持有 3%GBTC 头寸，他们由于财务困难可能会试图抢先出售。）

所以，ARK 基金和摩根士丹利的一些基金可能会是受到冲击最大的共同基金。虽然它的百分比相对较小，但我认为这次事件可能会使主流基金在未来对任何加密货币投资都更加谨慎。

对传统金融的影响方面，养老基金在 Celsius 和 BlockFi 等机构的损失可能会产生更大的影响。但是，这确实意味着手头有现金和风险偏好的大型做市商很有可能进一步挤压现货价格的零售。对于现金流充裕且风险偏好较强的大做市商来说，这是进一步降低现货价格的好机会。

这也将成为监管机构否决更多加密产品的理由。

因此，唯一的希望就是三箭资本的债权人愿意接受 GBTC 的实物转让，才有可能出现上涨，当然这还需要当地清算规定的允许。