现在，币圈的哪个概念版块最受人关注？答案不是公链，不是平台币，而是DeFi。

近三个月来，DeFi项目MakerDAO的代币MKR，最高涨幅达到了124%。

6月15日才刚刚发币的Compound，其代币COMP发行价仅18美元，但最高价却一度突破300美元，涨幅高达1700%。

从知名度到流量，发币让DeFi项目收获颇丰。但DeFi市值是否已被高估？在未来，高涨的币价会不会反噬DeFi？

这些问题，只能留给时间来解答。

DeFi发币潮

在刚刚过去的这个6月，DeFi项目纷纷掀起了发币浪潮。

在汹涌浪潮中，Compound的代币COMP可谓独领风骚。

6月15日，COMP币正式上线，并启用了“借贷即挖矿”的分发奖励机制。

玩家只要在Compound上参与借贷，就可以获得COMP。

COMP一经推出，就立刻受到热捧，币价涨幅一度达到316美元。此后，COMP币价开始回落，但目前币价仍有212美元，较上线价格上涨1077%。

COMP币价大涨，也直接带动了Compound的业务量。DeBank数据显示，目前Compound的资金规模（抵押总额+在贷余额）已突破10亿美元大关。短短两周内，其资产规模上涨了7倍。

与此同时，COMP的推出，还刺激了整个DeFi生态的增长。DeFi Pulse数据显示，在COMP上线后的7日内，有超过5亿美元的资金注入了各类DeFi协议，平均每天超过7800万美元。

在Compound之外，6月1日，去中心化交易所Balancer上线了自己的治理代币BAL。

它推出了“流动性挖矿”的机制，玩家在平台上存入数字资产，为平台提供流动性，就可以获得BAL作为挖矿奖励。

6月23日，BAL开放提币交易。交易所数据显示，其起始价格为6.95美元，当日一度上涨到21.6美元，当前价格为10.19美元。

DeFi Pulse数据显示，Balancer锁仓量在最近一月内大涨1280%，已超越Uniswap，成为第一大去中心化交易所。

DeFi Pulse去中心化交易所锁仓量排名

6月22日，DeFi项目DMM也发行了其治理代币DMG，1570万枚DMG被售出。

DMM是一个以现实资产（汽车）抵押作为背书，提供USDC、DAI与ETH的DeFi借贷平台。在公开发行DMG后，DMM从中获利680万美元。

在巨大的利益面前，DeFi项目的发币潮还将继续。

原因

DeFi项目纷纷发币，这是为什么？

数字文艺复兴基金会董事总经理曹寅对一本区块链表示，可能是因为需要给投资人一个交代。

例如，Compound发的币有23.96%都分配给了投资人；而Balancer也有25%的代币归投资人、创始团队与开发者所有。

此外，他认为，DeFi项目发币，可以提升项目的流动性，让项目实现冷启动。

“无论是Compound还是Balancer，都通过发币获得了用户与业务的双重增长。”他称。

DeFi项目dForce的社区负责人张棨彰对一本区块链表示，DeFi发币潮出现的原因，是大家认为DeFi已经成为风口，由此可以获得更充裕的现金流。

“如果错过了这个风口，团队的现金流就会差很多。”他表示。

而像dYdX这样有稳定现金流的DeFi项目，在他看来，不一定需要发币。

dYdX是一个主打杠杆交易的去中心化交易所，提供杠杆交易与活期存款业务。

今年3月，dYdX开始收取手续费，玩家每笔交易需要向平台支付0.05%-0.5%的手续费。

DeBank数据显示，dYdX的最新24小时交易量为248万美元。如果它能实现每天500万美元的交易量，就能获得一年180万美元的手续费收入。

“这意味着光靠手续费，就能养活一支小团队了。”张棨彰称。

而网录科技副总裁李尼则表示，DeFi发币潮的出现，会促使更多项目尽快发币。

“目前来看，DeFi的应用场景还不是很丰富，项目同质化非常严重。”他表示。

以抵押借贷应用为例，目前，仅在以太坊平台，就有若干个与Compound类似的DeFi项目，用智能合约做数字货币借贷。

“这就会让DeFi发币产生先发效应。”李尼称，“前期发币的项目会倍受追捧，但后期发币的项目则很难复制神话。”

多位从业者指出，大多数DeFi项目，可能最终都会发币。

“像dYdX做到行业龙头地位，一年的收入不过几百万美金。而Compound通过发币，两周时间就做到了23亿美元的估值。”张棨彰说。

与此同时，业界人士也指出，与ICO相比，DeFi发币潮出现了明显的进步。

“DeFi项目发币，可以被理解成是继ICO之后的新阶段。”李尼说，“现在的DeFi项目是先做产品、再发币，比ICO进步了一大步。当年ICO靠一本白皮书就圈钱的模式已经破灭了。”

但新的问题又来了：发币之后的DeFi项目，撑得起来那么高的估值吗？

未来

业界仍然普遍认为，DeFi代币大多欠缺价值捕获机制。

MakerDAO、Compound发行的MKR、COMP等代币，大多被称作“治理代币”。持有这些代币，玩家可以拥有项目的治理权，如参与项目投票等，但代币本身并不能为玩家带来分红。

“产生这种现象的原因，首先是监管。如果代币加入了分红功能，就很容易被美国SEC认定为证券并叫停。”曹寅说，“此外，价值捕获机制也十分考验团队水平，例如FCoin的FT最终就以崩盘告终。”

“不敢做”“不能做”，成为了许多DeFi代币对价值捕获态度谨慎的原因。

许多从业者指出，DeFi目前的市值存在虚高。

曹寅表示，传统意义上的市值指标，即“当前币价×发行总量”的算法，并不适合评估COMP、BAL等刚刚发币的DeFi项目——这些项目当前发行的数量有限，还没有进行充分地交易。

他指出，应该使用“实现市值（realized cap）”来评估它们的真实市值。而实现市值的计算方式，则是计算一个项目历史上所有币的最新成交价格之和。

例如，某项目发币1000个。第一天，A按照1块钱的币价买走50个；第二天，B按照10块钱的币价买走100个；剩下的850个尚未流入市场。如果按照传统市值计算，该项目市值高达1万元（10×1000），而其实现市值仅有1050元（50×1+100×10）。

显然，实现市值更能表现出投资者付出的真实成本。

“COMP、BAL等项目的实现市值，远远小于市值。”曹寅说。

区块链研究员孙原也表示，目前DeFi市场被严重高估。

他类比股票市场的市盈率指标，提出了“市存率”的概念，即市值与存款总量的比值，并以此评估DeFi的溢价。

例如，截至2019年末，工商银行存款总量为22.98万亿元，市值为2.1万亿元。其存款总量是市值的10.94倍，市存率为0.09。

而DeFi Pause及DeFiMarketCap数据显示，目前DeFi市场的总锁仓量为16.2亿美元，总市值却高达61亿美元，市存率为3.76。

也就是说，DeFi的溢价是工商银行的41.8倍。“显然过高了。”孙原说。

在这样的情况之下，DeFi发行的币，未来会如何？

张棨彰认为，从现金流的角度看，Compound是有泡沫的，其现金流远远无法支撑起23亿美金的估值。

然而，Compound的泡沫还在继续变大。“第一个原因是DeFi很火，有资金愿意炒作DeFi；第二个原因是项目方希望持有更多的代币，可能会回购COMP。”他说。

张棨彰指出，长期来看，如果Compound没有给代币持有人带来足够多的价值，这个泡沫肯定会破。

“对于DeFi项目而言，发币就是一把双刃剑。” 李尼说。

DeFi代币会重复ICO的命运吗？人们难免提出这个质疑。

6月18日，有用户询问Compound创始人Robert：“早在2018年，中国交易所FCoin就提出了‘XX即挖矿’的概念。但FCoin最终跑路、币价归零。如果COMP的币价一直在跌，你会怎么办？”

他的回答是，即使没有COMP，Compound协议也能正常工作。“因此，币价下跌对我来说不是问题。”

但对他来说，发币成本是0，而投资者掏出的，则是真金白银。

文 | 棘轮 比萨