STO被多数投资者认为是下一个区块链项目融资的新浪潮，主要是因为其降低了ICO所带来的各种监管风险，相比IPO，也大大降低了融资门槛。投资者深信如果STO被更多国家认可并予以普及，其未来的市场可达万亿美元级。在新风口和新机遇下，全球各国对STO监管框架成为了讨论的焦点。本文旨在对香港、美国、新加坡、加拿大、瑞士、立陶宛六地STO监管政策进行简单梳理。

六地监管机构

立陶宛、香港、美国、新加坡、加拿大和瑞士这6个国家和地区中，对STO进行监管的机构主要有央行、证券管理局和金融管理局。其中立陶宛由立陶宛央行对STO进行监管；香港、美国和加拿大由当地证券管理局进行监管；新加坡和瑞士由本国金融管理局进行监管。

六地监管立场

目前，在这6个国家和地区，都没有专门针对STO的监管条例，都采取发表声明或指引的方式，将STO纳入现有的证券监管体系。立陶宛和香港是在2019年发布指引，其他4个国家于2017年就发布了指引。

六地监管政策具体分析

香港监管政策

对上市企业的规定

规定任何公开发行的数字证券，均须取得证监会的第一类牌照及批准。除非获得豁免，否则属于刑事犯罪。

对投资者的规定

香港仅限专业投资者进行STO的投资。

对中介人/中介机构的规定

除上市企业和投资人，香港对推广及分销证券型通证的中介人或中介结构也有相关监管规定。推广及分销证券型通证的中介人必须确保遵从所有现行的法例及监管规定；中介机构必须进行尽职调查，以便对有关STO有透彻的了解。

中介机构的任务还包括确保向投资者提供的任何信息全面不具有误导性；中介应以大众易理解的方式提供有关STO的资料，并向投资人发布警告概述与虚拟资产投资相关的风险。

美国监管政策

美国STO融资途径主要有以下两种：一是根据《1933年证券法》向美国证券交易委员会进行注册；二是无需注册，但要获得豁免，即通过“Regulation A+”，“Regulation CF”，“Regulation D”或“Regulation S”等方式进行证券发行，规避注册要求。考虑到难易程度以及相应的时间和金钱成本，目前大部分STO项目大多采用后者。

Regulation A+

Reg A+被称为“小型IPO”，需准备分发发行说明书和发售函，并提交表格Form 1A。该种发行方式分为两种：第一种发行方式允许证券发行方在12个月内募资不超过2000万美元，对投资者范围没有规定；第二种允许证券发行方在12个月内募资不超过5000万美元，未经认证的投资者最多只能投资其收入或净资产的10%(两者中以较高者为准)。

Regulation CF

被称为“众筹豁免”，18岁以上的人都可以投资，是最快、最便宜的方法，但是可以筹集的金额有限，公司在12个月内通过众筹筹集的金额不得超过107万美元，需向委员会提交Form C并披露相关信息。

Regulation D

目前最主流的融资通道，分为Rule 504, Rule 506(b)和Rule 506(c)。发行人需向SEC提交一份Form D。

（1）Rule 504规定12个月内通过证券募资不能超过500万美元，不可使用公开宣传方式，但对投资人的数量和资质没有要求；

（2）Rule 506(b)无融资上限，发行人不能公开宣传和市场推广，可以将其通证出售给不限数量的合格投资者和最多35个非合资格投资者；

（3）Rule 506(c)允许大范围募资并且不设筹资金额的上限，但仅限合格投资者购买。

Regulation S

Reg S 适用的发行人包括美国和海外发行人，针对的是发行人在美国境外发行证券情形。可以出售给非美国人，包括非合格投资者。

新加坡监管政策

对上市企业的规定

企业发行通证之前，必须要在新加坡金融管理局(MAS)提前备案，并且在发行和交易的过程中必须符合《证券期货法》和《财务顾问法》的相关要求，提交公开招股书，但在一些情形下，可以豁免公开招股书，具体如下：

（1）小额发行，筹款额在12个月内不超过500万新币；

（2）私募，12个月内最多面向50个投资人进行融资；

（3）仅面向机构投资者；

（4）仅面向合格投资者。

如果满足以上的豁免条款，企业可以在不提交公开招股书，也无需备案的情况下进行STO。

对投资者的规定

二级市场仅限于合资格投资者。根据《证券期货法》4A(1)(a)，合格投资者是指净资产超过200万新币的个人或净资产超过1,000万新币的公司。

加拿大监管政策

对上市企业的规定

发行人在加拿大进行STO必须向监管机构提交招股说明书，除非拥有豁免特权。

加拿大证券交易所明确表示有意设立STO交易板块。

瑞士监管政策

对上市企业的规定

企业发行类似于股票或债券的通证时需满足《瑞士民法》中招股说明书的要求。

豁免规定如下

（1）仅针对“专业客户”，瑞士联邦金融服务法(FinSA)规定专业客户是财务集体投资计划的金融中介机构，如保险公司，中央银行和上市公司，养老基金和企业财政部门等。

（2）针对少于150名的零售客户投资者。

（3）针对最低购买额度为10万瑞士法郎（约合人民币67万元）的投资者或者每单位投资份额的最低面值为10万瑞士法郎。

（4）在12个月内发行总价值不超过800万瑞士法郎。

（5）视具体发行金融工具种类有其他的豁免条例。

立陶宛监管政策

对上市企业的规定

选择在立陶宛进行STO发行，12个月内募资总金额为100万-800万欧元，且不符合《招股说明书管理条例》中的任何豁免条款，发行人需要发布招股说明书，使投资人可以对发行人和任何担保人的财务状况、证券内在权益、发行原因和对发行人的影响做出理性评估。

招股说明书的规定

（1）招股说明书具体披露要求取决于证券类型（股权、非股权、其他）、发行类型（零售、批发、二次发行、其他）、活动类型（公司、银行、集体投资）等。

（2）招股说明书通过后，通证可向公众发售。当可转让证券和具有可转让证券特征的通证向公众发售或获准在受监管市场上交易时，应遵守《招股说明书管理条例》、授权条款、欧洲证券和市场管理局发布的有关指南、《立陶宛共和国证券法》、次级立法和适用建议。

（3）《招股说明书管理条例》不适用于在欧盟12个月累计募资金额少于100万欧元的公开发行证券。立陶宛共和国的所有法律里对公开发行证券但12个月总募资低于 100万欧元的法律主体没有任何信息披露的规定。

（4）若12个月内募资总金额超过800万欧元，则无法豁免发布招股说明书。

对投资者的规定

立陶宛的STO可以面向散户发行，对投资人的资质并无要求。

可以看出，各个国家的监管条例大致上较为相似，都是将STO纳入现有的证券监管条例中，相较于传统证券发行手续较为简单，只有香港地区需进一步要求发牌和注册。因STO目前尚处于初步发展阶段，相信日后各国关于STO的有关监管条例也会更加明确更具有针对性，让我们期待STO的发展。

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