在本文中，我将对市场参与者可以通过两种主要方式进行比特币(BTC)兑美元(USD)的即时交割交易（也被称为现货市场）进行对比。

广义来讲，BTC/USD现货市场可被分为以下两种：

1. 交易所：如Coinbase、Bitstamp、Kraken、和Itbit。

2. 场外交易（OTC）：机构经纪人，如Jump Trading、FTX、Cumberland、Galaxy Digital、或Genesis Trading。

我将解释这两个市场的运作流程，同时也会对这两个市场如何继续发展做出一些预测。本文是站在大规模交易者的角度撰写的。

交易所

交易所客户一旦决定要买入或卖出比特币，那么运作流程就开始了。

如果他想用美元买入比特币，他就开始进行银行转账，从他的银行向他选择使用的交易所的银行汇款。在一些国家，这可能需要亲自去银行网点，并填写电报转账表格。在其他国家，这可以在网上进行。根据方法的不同，可能需要几个小时到几天的时间。

如果他想把比特币卖成美元，他首先要从他控制BTC的地方发起一次币转帐。这可能是他自己的硬件钱包，也可能是一个托管方案。他自己控制密钥会使这几乎是一个即时的事情，但他仍然需要等待比特币区块链上的确认，然后才会将硬币存入他的交易所账户。而一些其他的延迟原因包括以下几点：

1. 如果它的BTC被硬件钱包（deep cold storage）中，他可能在现实生活中到不同的地点去获取私钥。

2. 如果这些BTC是通过多人签名的方式进行保管，他可能需要等待其他人的签名。

3. 当从托管方（Custodian）处转移时，那么甚至可能会有一个很长的强制保管期，目的是为了保护他免受欺诈或被盗。

一旦资金进入交易所，他就会执行与他想做的交易相对应的市场指令。在他决定交易的时候，从他决定交易到他真正能够点击按钮的那一刻起，价格可能会对他的交易产生较大的波动。这种不确定性和时间的延迟对用户来说是一种煎熬，与他在股票交易中习惯的用户体验形成了鲜明的对比。因为股票经纪账户存在于不记名资产的传统金融系统中，如果用户们把资金留在交易所则从来都不用担心资金在交易所中流失。此外，从他的银行到他的交易所的资金流转渠道更快、更顺畅，不会因为合规性而延迟。

OTC

当一个机构场外客户决定交易时，他会向他的场外经纪商联系，并被告知他想要交易的规模的买入与卖出的报价。因为他已经和他的经纪商签订了法律协议，而且他的经纪商也对他进行了审核，相信他会履行财务义务，所以在交易意向和交易能力之间几乎不存在延迟。他可以在25到2500BTC之间的任意规模向他的经纪人询价，并选择最佳价格。一旦价格达成一致，他会有一段可以向必要的托管方发送指令的时间，让托管方再交易中将他的BTC（或者法币）进行转移。这些BTC（或者法币）可能来源不同，且时间也会交错。

当然，场外经纪商需要拿出一些资产负债表，以便能够在每次交易后结算（post-trade settlement）时为他报价。交易后资金的流入流出还需要等待客户的需求。然而，他们也可以通过在等待过程中获得选择权（optionality）来补偿该不方便之处。

例如，场外经纪人可能决定不在实际市场上对冲他的交易。如果客户想要卖出，但其中一个经纪人自己看涨，那么经纪人可能会报出一个对于客户来说更好的价位，然后直接把风险建仓。如果他的判断是对的，通过等待市场大幅上涨后再卖出，这样在满足客户的同时，他个人的观点也并没有对他有任何负面效应。即使是对风险厌恶的经纪商来说，如果经纪商知道自己有一个反方向的客户想在几分钟内进行交易，那么他们就可以不支付对冲交易费用，而是等待自己的资金流向净空。

此外，场外经纪商可以获得杠杆和非杠杆的BTC流动性来源，因此根据市场情况，他们能够在任何特定交易中赚取的不仅仅是买入卖出价差，还会远远超过买入卖出价差。例如，如果永久掉期非常便宜，那么他们在为客户进行对冲时，他们可以买入这些掉期而不是买入现货本身。

对于客户来说，他当然也会从中受益，因为相对于他存入某个交易所而言，经纪商可以报出更窄的点差。此外，经纪人会可能收取更实惠的佣金。如果他每月只进行一次交易，他肯定会从场外交易商花费的总开支要比在现货交易所要低得多。

信任vs免信任

在比特币交易的早期，那些大交易者更喜欢在交易所与场外经纪商之间进行交易，因为那是流动性和信任度较高的地方。经常会有上千个BTC买墙和卖墙，交易员们也会根据买墙和卖墙来预判未来的市场方向。同时，当时几乎没有几个有信誉和专业性的场外经纪商能够处理这些看似“不拘一格”的客户。

如今，这些大交易者很少会把所有的数字货币/法币送到某个交易所交易。随着Bitmex和Deribit等衍生品交易所大量流动性的呈现，以及对这些交易所对于场外市场所表现出的兴趣，这些大交易者如果只在一种平台投资而忽略了其他市场的流动性的话会很容易给自己的头寸造成伤害。他们不仅有可能无法锁定自己想要的价格，还可能向世界其他地方泄露自己的意图。

事实上，要求大型交易商全额支付每笔交易的交易所将继续把交易量向场外经纪商倾斜，因为场外经纪商会给客户提供他们想要看到的灵活性。因此，许多交易所急于通过提供自己的场外交易服务来对冲现有的交易所交易业务线也就不足为奇了。在Kraken收购Circle OTC之后，现在每个大型现货交易所也都提供场外交易，总体上都取得了不同程度的成功。

结论

虽然场外交易商通过这种方式进行信用贷款所承担的风险，看似高度信任，似乎与加密货币的 "去中心化万物"的价值背道而驰，但实际上，这就是人类金融的结构，从我们的猿人时代开始，就已经是人类金融的结构。

双边交易永远是一种更低摩擦、更高吞吐量、更私密、更定制化的体验。如果考虑到一个供应商和一个经销商管理着长期的业务关系（或者是一个常客和他喜欢的餐厅），那么局部和人际之间关系的重要性就会变得很明显。双边谈判作为商业效率的命脉，是一个超越任何行业的事实，因此，任何无信任的交易方式，都可以通过增加一些信任度，让交易立刻变得更便宜更好。

信任使经纪人能够迎合客户的具体需求，同时也使客户能够将高度隐秘的信息赋予经纪人。这一点是去中心化无法复制或改进的，事实上，这正是它的对立面。我预测，场外交易相对于场内现货交易的比例将继续增长，可能会出现一些公司，将场外交易体验扩展到更广泛的市场客户群。而挑战在于如何提供高水平的客户服务，管理好KYC的成本，并提供增值的综合价格。换句话说，在现货交易的世界里，期望信任的规模化而不是无信任的规模化。无信任的去中心化交易协议最终可能会被证明对web3的使用途径有用，但它们几乎肯定会在大批量现货交易的竞争中举步维艰。

原标题：Deribit | 数字货币交易所交易与场外交易对比

作者：Deribit Market Research

翻译：子铭

编辑：Lisa